Monetaire Financiering?

(Aangeboden)

Na de recent gehouden Algemene Vergadering van Aandeelhouders van de Hakrinbank NV waarbij het onderwerp 'monetaire financiering' aan de orde is gekomen, is er een flinke discussie ontstaan over de vraag of de overheid haar begroting nu wel of niet monetair heeft gefinancierd.

De bijdrage van dit artikel bestaat uit een empirische benadering waarbij aan de hand van enkele monetaire aggregaten, de ontwikkeling van overheidsfinanciën, de lopende rekeningen van de betalingsbalans, inflatie en reële economische groei wordt nagegaan of deze data enige vorm van monetaire financiering onthullen. Wij beperken ons tot cijfers tussen 2016 tot en met mei 2018, aangezien in april 2016 een Memorandum of Understanding is ondertekend tussen de Staat, overheidsinstanties en staatsbedrijven, waarin wordt afgesproken om geen verdere monetaire financiering te plegen.

Liquiditeitenmassa
Grafiek 1 die is bijgevoegd bij dit artikel illustreert de ontwikkeling van de liquiditeiten massa.
Voor de periode onder beschouwing blijkt dat:
1. Het chartale geld, dat is geld dat consequent is uitgegeven door de Centrale Bank van Suriname (CBvS), is gedaald met ca. SRD 9 miljoen;
2. De girale geldhoeveelheid, dat is geld dat is gecreëerd door de commerciële banken een stijging vertoont van ca. SRD 773 miljoen;
3. De som van het chartale en het girale geld in handen van het publiek, ook wel M1 genoemd per saldo is gestegen met SRD 764 miljoen;
4. Terwijl M1 plus de secundaire liquiditeiten, ook wel M2 genoemd, is gestegen met ruim SRD 1.6 miljard.

Wat is de implicatie van het verloop van het chartaal geld?
Welnu, de CBvS kan (wettelijk) geld scheppen door bijvoorbeeld het drukken en in omloop brengen van chartaal geld. Het chartale geld is nagenoeg stabiel en duidt niet op verruiming van de geldhoeveelheid zijdens de CBvS.

Impliceert de stijging van M1 dan op monetaire financiering?
Wanneer M1 zou toenemen zonder verhoogde economische activiteit, zou dat een inflatoir effect hebben. Echter, in de periode onder beschouwing blijkt dat er wel sprake is van reëele economische groei (van een krimp van -5.4% in 2015 tot een geschatte groei van 1.4% in 2018, bron IMF). Tegelijkertijd daalt inflatie van 52.4% in 2016 tot een geschatte 11.2% in 2018 (bron IMF, de inflatie stijgt wel licht vanaf 9.2% in 2017). Ook de betalingsbalans laat een verbetering zien van een tekort van ca. USD 785 miljoen in 2015 naar een tekort van ca USD 9 miljoen in het eerste kwartaal van 2018 (bron CBvS).
Ofschoon de inflatie nog aan de hoge kant is en de economische groei nog geen momentum vertoont, kan tegen de achtergrond van toenemende economische groei, de stijging van de geldhoeveelheid M1 het gevolg zijn van accomoderend monetair beleid en niet per sé van monetaire financiering.

Basisgeldhoeveelheid
Grafiek 2 geeft de ontwikkeling van de basisgeldhoeveelheid weer.
Voor de periode onder beschouwing merken wij dat:
1. De bankbiljetten in omloop matig zijn gestegen met ca SRD 40 miljoen;
2. Deze bankbiljetten in omloop vermeerderd met de verplichtingen van commerciële banken aan de CBvS, ook wel de basisgeldhoeveelheid genoemd, is toegenomen met SRD 900 miljoen. Deze toename is voornamelijk toe te schrijven aan verplichtingen van de commerciële banken aan de Centrale Bank van Suriname voor een bedrag van SRD 824 miljoen.

Duidt de stijging van de basisgeldhoeveelheid op monetaire financiering? Het grootste deel van deze stijging bestaat uit verplichte kasreserve die commerciële banken bij de CBvS moeten aanhouden. Tegelijkertijd blijkt dat de bankbiljetten in omloop nagenoeg constant zijn. Ook hieruit valt geen monetaire financiering af te lezen.

Financiering overheid
Grafiek 3 geeft een indruk van de financiering van de overheid.
In de periode 2016 en 2017 (cijfers t/m mei 2018 zijn niet beschikbaar) hebben commerciële banken ruim SRD 1.2 miljard extra geleend aan de overheid; dit bedrag is als volgt opgebouwd:
• Voor SRD 680 miljoen aan Schatkistpromessen.
• Voor SRD 359 miljoen aan Schatkistbiljetten.
• En lange termijn leningen van SRD 230 miljoen.

Terwijl de vordering van commerciële banken op de overheid toeneemt met SRD 1.2 miljard, daalt de vordering van de CBvS op de overheid met ruim SRD 1.8 miljard (t/m mei 2018). Commerciële banken hebben inderdaad extra gelden verstrekt aan de overheid, maar de CBvS juist niet: per saldo neemt de verplichting van de overheid naar deposito nemende instellingen af met ca. SRD 600 miljoen.

Wij merken ook op dat commerciële banken geen chartaal geld uitgeven, doch giraal geld creëren. Dit (giraal) geldscheppende karakter van commerciële banken heeft geen effect op de basisgeldhoeveelheid voor wat betreft de hoeveelheid bankbiljetten in omloop. Grafiek 2 laat zien dat deze monetaire aggregaat slechts marginaal stijgt.

Indien de commerciële banken het bedrag van SRD 1.2 miljard niet aan de overheid hadden uitgeleend, maar aan de particuliere sector, zou een veelvoud aan giraal geld kunnen worden gecreëerd met een potentieel groter effect op inflatie. Immers, bij een verplichte kasreserve van 35% voor de SRD, kunnen banken in potentie ca. 2 keer giraal geld creëren voor elke SRD dat wordt gespaard (de zogenaamde geldmultiplicator, rekening houdend met het aanhouden van kasvoorraden en middelen voor girale betalingen). Door te lenen aan de overheid wordt juist minder geld gecreëerd.

De CBvS kan naast het uitgeven van chartaal geld (zie opmerking onder grafiek 1) de basisgeldhoeveelheid vergroten door bijvoorbeeld leningen te verstrekken aan de overheid of het opkopen van obligaties van de overheid op zowel de primaire markt (nieuwe obligaties die de overheid uitgeeft) als op de secundaire markt (bestaande obligaties). In deze gevallen zou de vordering van de CBvS op de overheid toenemen. Grafiek 3 demonstreert juist het tegengestelde.

Conclusie
Dit artikel geeft geen oordeel over de schulden van de overheid: de totale binnenlandse schuld bedroeg in 2017 SRD 5.3 miljard en de buitenlandse schuld SRD 12.6 miljard. Noch geven wij een kwalificatie aan het feit dat de overheid SRD 1.2 miljard direct leent bij commerciële banken, terwijl de particuliere sector nog achterloopt.

Wij constateren dat de monetaire aggregaten, de overheidsfinanciën in combinatie met de reële economische groei en inflatie niet duiden op monetaire financiering.
Wij bevelen constructieve discussies aan over:
• het beleid van de overheid over de toekomstige dynamiek van de staatsschuld;
• hoe de rente op kredieten kan worden beheerst zodat de particuliere sector tegen
een redelijke prijs haar groei ambities kan financieren (voorkomen van crowding out).


Drs. Stanley Mathura en Drs. Ajay Surjbalisingh